摘要：2021-11-02财信证券有限责任公司邹建军,杨苑对伊利股份进行研究并发布了研究报告《奶粉业务成长加速，盈利能力提升超预期》，本报告对伊利股份给出买入评级，认为其目标价位为58.50元，当前股价为42.89元，预期上涨幅度为36.4%。伊...
2021-11-02财信证券有限责任公司邹建军,杨苑对伊利股份进行研究并发布了研究报告《奶粉业务成长加速，盈利能力提升超预期》，本报告对伊利股份给出买入评级，认为其目标价位为58.50元，当前股价为42.89元，预期上涨幅度为36.4%。
伊利股份(600887)
投资要点：
事件：公司发布前三季度报告，2021年前三季度实现营业收入846.74亿元，同比增长15.19%，实现归母净利润79.44亿元，同比增长31.87%，实现扣非归母净利润75.47亿元，同比增长29.96%；2021Q3单季度实现营业收入283.81亿元，同比增长8.48%，实现归母净利润26.22亿元，同比增长14.56%，利润表现超市场预期。
Q3液态奶收入增速放缓，高端化趋势增强，奶粉业务增长显著。收入端，Q3单季度液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品分别实现收入223.1/40.41/14.1亿元，同比增长2.1%/+48.2%/+20.7%。Q3液态奶收入增速放缓与宏观经济压力下消费整体疲软、疫情反复影响有关。常温白奶增速持续快于行业，常温市占率进一步提升，高端白奶金典增速在20%以上，其中有机奶增速更是超过50%，液态奶高端化趋势增强。常温酸奶市场需求仍未完全恢复，但大单品安慕希凭借持续产品创新引领增长，市占率进一步提升。得益于公司过去两年对奶粉业务的持续投入，产品配方实现升级，配合母婴渠道建设持续推进，今年奶粉业务增长提速，旗下婴配粉品牌金领冠的市场份额提升约2pct至8%，公司收购澳优后，有望在奶源/产品/渠道方面产生更大的协同效应，助力进一步增强奶粉业务竞争力。奶酪业务同样展现高成长性，零售端销售额同比增长180%。
结构优化、费用收缩，毛销差提升显著，盈利能力持续增强。公司前三季度毛利率为37.1%，同比下滑0.1pct，原奶价格上行显著给成本端造成的压力有所体现，其中3Q单季度毛利率35.9%，同比提升约1.0pct，主因液态奶产品结构持续升级、买赠促销力度减弱以及高毛利的奶粉、奶酪业务成长加速。原奶价格上行周期乳业竞争趋缓逻辑持续兑现，前三季度销售费用率同比下滑1.3pct至21.3%，毛销差同比提升1.2pct。其他费用率整体保持平稳，结构优化叠加降费增效带动前三季度净利率同比提升1.2pct至9.4%，盈利能力持续增强。
持续增长动能充足，盈利能力有望稳步提升。近期原奶价格上涨速度放缓，预计明年奶价仍有个位数涨幅，同比增幅较今年明显收窄，对公司利润端的影响逐渐减小。消费升级浪潮下液态奶高端产品继续引领增长，同时奶粉与奶酪高成长、高盈利业务的前期资源投入成效逐步显现，有望继续实现高速增长。疫后消费者健康意识强化，乳制品需求保持较快增长，为乳企发展带来新的机遇，乳制品行业竞争维度更加丰富，过去为抢占市场份额打价格战的必要性在降低，叠加原奶价格上行加速中小乳企产能出清，行业竞争格局有所优化。我们判断在产品结构继续优化、高盈利业务加速成长、乳企降费增效的共同带动下，公司盈利能力将持续稳步提升。
盈利预测与投资建议：奶粉与奶酪高盈利业务成长节奏略超预期，我们上调盈利预测，预计2021-2022年公司营业总收入分别为1101.9/1254.6/1422.7亿元，同比+13.7%/+13.9%/+13.4%；归母净利润分别为92.8/118.6/145.2亿元，同比+31.1%/+27.8%/+22.5%；EPS分别为1.53/1.95/2.39元/股（定增发行股份摊薄前）。考虑到公司行业龙头地位且在上游资源、产品创新、品牌力、渠道、供应链布局等多方面的优势显著，以及定增计划顺利实施将进一步打开公司成长空间，给予公司22年25-30倍PE估值，对应股价合理区间48.8-58.5元，维持“推荐”评级。
风险提示：食品安全控制风险，行业竞争加剧风险，成本大幅上升风险，宏观经济大幅下行风险。
该股最近90天内共有35家机构给出评级，买入评级33家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为50.51；证券之星估值分析工具显示，伊利股份（600887）好公司评级为4星，好价格评级为3星，估值综合评级为3.5星。
